Mer glede enn effekt fra Norges Bank

Da Norges Bank torsdag 19. juni 2025 senket styringsrenten fra 4.50 % til 4.25 % valgte banken etter vår mening å være mer tro mot endringen i dataene fra økonomien enn markedets tolkninger og forventninger fra kommunikasjonen rundt tidligere rentebeslutninger. Dette overrasket mange makroøkonomer. Vi mener Norges Bank valgte rett. Med fokus på Norges Banks reaksjonsmønster på ny data fremfor ordvalg, var ikke kuttet etter vårt syn spesielt overraskende.

Beviser at beslutningene er datadrevne 

Norges Bank har nemlig vært klar på at usikkerheten er spesielt stor for tiden, og sagt at den kan endre kurs fra tidligere publiserte rentebaner om nye data tilsier det. At kuttet nå endelig kom, tolker vi som svært positivt og som en milepæl: Norges Bank agerer på data fra markedet og økonomien - like godt på vei opp som på vei ned. Og de gjør avveininger mellom rentesetting og arbeidsmarkedet på en fornuftig måte.  

Også i tidligere pengepolitiske rapporter har banken vært klar på hvilke tall den følger, hvor mye de vektlegges, og ikke minst hva som legges til grunn gjennom prognosene. Når faktiske tall avviker fra prognosene, ligger det i det historiske handlingsmønsteret også hva som ventes ved neste beslutning. Rentekuttet kan dermed tolkes som bevis på at medlemmene i Norges Banks hovedstyre er datadrevne, følger sitt mandat og gjør det de har sagt de vil gjøre når verden endrer seg. Kritikken rundt kommunikasjonen er derfor etter vår vurdering ikke berettiget. Rentekuttet til tross, sentralbanken vurderer at en innstrammende pengepolitikk fortsatt er nødvendig, men at en forsiktig normalisering av styringsrenten nå er riktig for å få prisveksten tilbake til målet, uten samtidig å risikere en unødig oppbremsing av økonomien. At de nå beviser vektleggingen av unødig oppbremsing av økonomien med et rentekutt, er bra.  

Lavere prisvekst og litt svakere arbeidsmarkedet var viktige begrunnelser for kutt 

Prisveksten målt ved KPI og KPI-JAE har kommet inn lavere de seneste månedene enn den pengepolitiske rapporten fra mars (1/25) la til grunn. Momentet i prisveksten har også avtatt. Prisveksten drives riktignok fortsatt av varer og tjenester produsert i Norge, men arbeidsmarkedet har utviklet seg noe svakere enn ventet. Sesongjustert registerbasert arbeidsledighet fra NAV steg marginalt i mai, og AKU-ledigheten har også vist vekst. Det taler for noe lavere kapasitetsutnytting i økonomien.  

Samtidig så vi i første kvartal høyere BNP-vekst enn ventet. Det indikerer økt produktivitet i økonomien, noe som reduserer effekten av lønnsvekst på inflasjonen. Vi ser også en svak vekst i arbeidsmarkedet i privat sektor, men der spesielt oljebransjen og offentlig sektor bidrar til å holde sysselsettingen høy. Som vi skrev i vår seneste markedsrapport, innebærer et anslag for en arbeidsledighet nær dagens nivå at sysselsettingsandelen vil fortsette å være høy og nær det maksimale nivået som ikke er lønns- og prisdrivende. 

Det innebærer et positivt syn på utviklingen i etterspørselen, men er også en indikasjon på at renten kan bli senket mye mer dersom arbeidsmarkedet utvikler seg svakere enn det forutsatte høye nivået. At sysselsettingsveksten primært er ventet å komme innen helse, omsorg og forsvar, er imidlertid ikke direkte noen driver for etterspørsel etter kontorareal i de store byene. Det er også verdt å merke seg at Norges Bank legger til grunn vekst i antallet ikke-bosatte sysselsatte, som egentlig har hatt en fallende trend siste årene. Det virker også optimistisk ettersom de fleste av disse jobber i bygg og anlegg, som med tiden har fått færre prosjekter gjennom dårlig lønnsomhet på nybygging av både bolig og næringsbygg.  

Norge ser ut til å komme godt ut av internasjonal uro 

Internasjonal usikkerhet og uro knyttet til både handelskrig og konflikter bidrar til reduserte vekstutsikter blant Norges handelspartnere, noe som også trekker rentebanen noe ned. Samtidig har kronen styrket seg mer enn ventet, som også bidrar på nedsiden i deres dekomponering av bidrag til modellbanen, som igjen påvirker rentebanen. Til tross for dette har Norges Bank oppjustert sine prognoser for BNP-Fastlands-Norge. Som flere studier har vist kan økte tollsatser fra USA gi Europa og Norge lavere inflasjon og bare beskjeden negativ effekt på vekstutsiktene. Lavere renteutsikter internasjonalt bereder også grunnen for lavere renter her hjemme. I tillegg kan internasjonal uro heve oljeprisen, som isolert er positivt for Norge. 

Rentebanen ned på kort sikt, men litt opp på lang sikt 

Rentekuttet hjelper gjeldstyngede eiendomsselskaper med flytende rente. I rentebanen fra PPR 2/25 indikeres videre rom for inntil fem rentekutt mot slutten av 2028, slik at styringsrenten da kan komme til å ligge på ca. 3 % og realrenten på cirka 1 %.  

Norges Bank valgte nå også å heve rentebanen mot slutten av prognoseperioden på grunn av forventet høyere realrente. Anslaget for den nøytrale realrenten r* (r* er den realrenten som er forenlig med produksjon på sitt potensielle nivå og inflasjon på inflasjonsmålet) er viet et eget spesialkapittel i PPR 2/25.  Norges Bank har nå oppjustert denne til et intervall på 0,25 % - 1,5 %. Dette tilsier et intervall for forventet normal nominell styringsrente mellom 2,25 % og 3,50 % med et inflasjonsmål på to prosent. Selv om dette kan og bør skremme eiendomsinvestorer, er det viktig å påpeke stor usikkerhet rundt dette estimatet.  

Nedsiden større enn oppsiden, på renten 

Ser man renteutsiktene langs hele rentebanen opp mot Norges Banks prognoser, kan man heldigvis argumentere for at nedsiderisikoen for renten er større enn oppsiden de nærmeste årene. Bankens prognoser peker på en økonomi som er ventet å være nær eller på full kapasitetsutnytting i flere år på rad. Ser man på historien, virker det imidlertid urealistisk. Det virker mer sannsynlig at det kommer negative sjokk som senker økonomien og rentebanen i prognoseperioden enn det motsatte. Sannsynlige utfall for rentebanen, arbeidsmarkedet og økonomien vil riktignok kunne slå ulikt for ulike typer næringseiendom avhengig av segment og geografisk plassering. Negative sjokk på økonomien vil antagelig også kunne redusere utsiktene til den nøytrale realrenten. 

Ikke bli overrasket over videre betydelige endringer i renteutsiktene  

Norges Bank påpeker at det er større usikkerhet om utsiktene enn normalt, spesielt knyttet til internasjonale konflikter og handelsregimet. Renten kan justeres raskere opp dersom lønns- og prisveksten holder seg oppe, eller raskere ned dersom inflasjonen faller raskere eller arbeidsledigheten øker mer enn antatt.  

Alt i alt tror vi i Malling at styringsrenten kommer mer ned enn det som indikeres i rentebanen i PPR 2/25, og at arbeidsmarkedet antagelig vil gjøre det noe svakere enn det som er lagt til grunn i Norges Banks prognoser. Så spørs det hvordan en svakere økonomi med lavere renter slår ut netto for næringseiendom fremover. Det kan imidlertid gi spennende muligheter i eiendomsmarkedet, avhengig av hvilken del av utfallsrommet man tror mest på.