Lei i lengden?

Bør du binde langt eller kort? Vi snakker om leieavtaler og ikke renter, selv om likheten er der. Problemstillingen er kjent for mange i eiendom: Skal du inngå en lang eller kort leiekontrakt?

For en gårdeier kan en lang leieavtale sikre kontantstrømmen langt frem, men eieren kan også gå glipp av oppsiden av eventuell høyere vekst i leieprisene enn i konsumprisene (indeksreguleringen). For leietagerne er problemstillingen tilsvarende, men med motsatt fortegn.

Svaret på spørsmålet kan derfor se ut til å ligge i troen på leieprisutviklingen; tror du på leieprisstigning utover inflasjonen bør du som utleier enten kreve høyere leie eller inngå korte kontrakter. For leietagere blir ønskene de motsatte. Forskjellen på leienivå for korte og lange kontrakter kan da betraktes som forventninger om fremtidige leiepriser. Og de observerte leieprisene for ulike løpetider kan tolkes som en «terminstruktur» slik vi kjenner det fra rentemarkedet.

Når er termin?

Forskjellen i årlig leiepris på korte og lange kontrakter kalles gjerne terminpremie, som kanskje er mer kjent fra - men også sammenlignbart med - rentemarkedet. I obligasjoner oppnår lån med lange rentebindinger ofte, men ikke alltid, høyere rente (terminpremie) enn lån med kortere rentejusteringer. Årsaken er høyere usikkerhet om fremtidig inflasjon på lengre sikt (uventet inflasjon).

Hvem sin risiko er størst? Man skulle kanskje forvente å se en terminpremie i eiendom ved at utleiere ville kreve høyere leie for lange kontrakter ettersom usikkerheten om leieprisene, herunder indeksreguleringen, er høyere på lang sikt.

Men i eiendom er det mer komplisert enn som så. Besværet ved flytting, for både leietager og utleier, er betydelig. Flytting representerer dessuten en stor risiko for begge. For utleier kan det bety kortere eller lengre tid uten leieinntekter, mens leietaker kan risikere ikke å finne egnede lokaler om de blir kastet ut. Eierne har risiko for tilpasningskostnader og ledighet ved korte leieforhold og vil derfor også kreve en premie for kortere kontrakter.

Begge parter kan på denne bakgrunn ha interesse av å inngå lange kontrakter. Hvem av dem som oppfatter risikoen størst, vil kunne påvirke utfallet av leieprisforhandlingene.

En studie

Så hva er tilfellet om leieprisene? Er det noen “terminpremie” i det norske leiemarkedet? Med utgangspunkt i databasen til Malling har de to masterstudentene Axel Windt Bilden og Vegard Halvorsen Jøsok ved Norges Handelshøyskole (NHH) undersøkt hvordan lengden på eksisterende leiekontrakter, målt ved variabelen WAULT (Weighted Average Unexpired Lease Term), påvirker prisingen av norsk næringseiendom.

Terminstruktur i norske leiepriser er ifølge forfatterne ikke inngående studert tidligere, men de fant internasjonale studier som gjennomgående viste positiv og statistisk signifikant terminstruktur.

De tre hypotesene

De to masterstudentene tester tre hypoteser om hvorvidt lengre leiekontrakter generelt er assosiert med høyere transaksjonspris eller leiepris per kvadratmeter for næringseiendom i Norge.

Deres første regresjonsmodell viser generelt en positiv og statistisk signifikant sammenheng mellom leielengden (WAULT) og eiendomspris per kvadratmeter, noe som indikerer at lengre leiekontrakter øker eiendomsverdien. Eiendommer med lange leiekontrakter oppnår høyere kvadratmeterpris.

I den andre modellen undersøkes det nærmere om det er noen forskjell på prising av lange leiekontrakter i sentrale strøk versus mindre sentrale områder. De finner at betydningen av leielengden (WAULT) er større i sentrale enn i mindre sentrale områder. Dette kan skyldes at lengre kontrakter i mindre sentrale områder brukes som insentiv for å redusere risiko og sikre stabilitet ved å tilby lavere leie. Forfatterne sier det er usikkert om dette er den faktiske årsaken eller om det drives av lange kontrakter med større aktører i de mest etterspurte områdene.

I den tredje modellen studeres forholdet mellom WAULT og leiepris per kvadratmeter i Oslos mest sentrale kontorstrøk (CBD). Her finner analysen en negativ og signifikant sammenheng mellom WAULT og leiepriser, altså at lange kontrakter gir lavere leiepriser enn korte. Når leieprisene brukes som mål bør det imidlertid kontrolleres for om leieprisene er rundt eller vesentlig under gjeldende markedsleie. For kontrakter som inngås på nivåer nær markedsleie, er effekten motsatt; lange kontrakter gir høyere leiepriser enn korte kontrakter, men resultatet er ikke veldig sikkert (10% signifikans).

Implikasjoner

Hvordan skal utleiere og leietakere tenke ut fra dette? Studien fant altså at lengre leieavtaler generelt gir lavere leie for leietaker. Dette gjelder spesielt for solide (kredittverdige) leietakere der misligholdsrisiko er lav langt ute i leieforholdet.

For leietakere

Dersom leiepris er viktigst, bør leietaker vurdere lengst mulig leieavtale på hele eller deler av arealet. Det forutsetter selvsagt at leietaker er kjent med verdien av lengre kontrakt og bruker dette aktivt i forhandlingene. En hybrid kan være en lang leieavtale med opsjoner på å si ifra seg en hensiktsmessig del av arealet i fremtiden mot en kompensasjon. Eller opsjoner på å forlenge innen kortere tid til gjeldende vilkår (indeksjustert kontraktsleie), om man skulle være så heldig å få utleier med på det.

For gårdeiere

For gårdeier (utleier) vil lange leieavtaler gi sikrere kontantstrøm og lavere forventede kostnader. Det kan derfor være rasjonelt å tilby lavere leie for en lang kontrakt enn for en kortere, i alle fall for arealer som normalt krever mye tilpasninger til ny leietaker og/eller ligger i et område der det kan oppstå lang til tid med ledighet. En sikrere kontantstrøm gir lavere avkastningskrav og dermed høyere verdi på eiendom, som den første hypotese over viste. Det kan helt eller delvis gis tilbake til leietaker. En utleieprosess der gårdeier tar et verdimessig fornuftig standpunkt og tilbyr ulike leiepriser for ulike lengder kan også være smart for å utfordre leietaker allerede i forhandlingene på hvor lang horisont de har.

Stykkevis & helt

Vi ser ofte at tilpasninger kan koste nesten like mye som leien over hele kontraktsperioden. Da gambler gårdeier på at kontrakten kan forlenges. En taktisk og trinnvis prising etter ulike leielengder kan potensielt redusere risikoen for gårdeier, da leietaker har bedre innsikt i sin fremtid enn gårdeier har.

Til slutt vil vi påpeke at lange leieavtaler også er formålstjenlig for miljøet. Det kan redusere risikoen for at arealer står ubrukte eller at fremtidige ombygginger øker utslipp og avfall. Å være langsiktig kan altså lønne seg på flere måter.

Malling & Co Research and valuation

Analyseteamet i Malling utgir halvårlige markedsrapporter som er en regelmessig oppdatering på utviklingen i markedet for næringseiendom i Stor-Oslo, Drammen, Stavangerregionen, Bergen og Trondheim. I tillegg til den seneste markedsutviklingen, kommenteres forventet utvikling i markedet for det kommende halvåret.